2020/21年度全球油籽库消比下滑至2014年以来的最低，全球植物油库消比下降至2011年以来的最低，油脂油料处于供需紧平衡状态。宏观上，疫情爆发，各国采取积极的宏观政策，通胀预期较高，市场流动性充足，大量资金流入商品市场，推升了油脂油料市场的走势。

　　从美豆、美豆油、马棕的周度加权指数走势图上我们可以看到，目前美豆及美豆油高位调整；马棕周线破40日均线，相对于美豆及美豆油偏弱。国内市场从文华农产品指数周线走势上看，经历2020年的上涨后，2021年上半年以高位宽幅震荡为主，其中生猪下行，豆菜棕油3月上旬前涨势较好、3月中旬至端午节前高位震荡、端午节后受成本端带动大幅回落至4月初平台附近。

　　油脂油料基本面分析

　　2021/22年度全球油籽库消比回升，其中大豆及葵籽增产幅度较大，库存的增加亦主要来自大豆和葵籽；2021/22年度全球植物油产量增4%，消费增近3%，库消比继续下滑至2010年以来的最低，供应端葵油增产幅度达10%以上，豆棕油库存下降，菜油、葵油库存增加。

　　从目前的数据看，2021/22年度全球油脂油料供需仍偏紧，不过紧张形势有所缓解；当前油脂油料的高价也一定程度反映了低库存，后期低库存的边际效应可能随着时间推移而减弱。

　　先来看国外形势。USDA从5月报告开始调整美豆及全球大豆期末库存，并连续两个月向上微调；2020/21年度巴西大豆产量增加导致其期末库存增加。未来一段时间美豆优良率将成为市场关注的重点，首周报告美豆优良率为67%，6月13日当周下滑至62%，处于历年同期低位，考虑天气影响，2021年美豆单产仍有变数。关注6月底种植面积报告。

　　MPOB5月报告马棕产量延续缓慢增产进程，出口形势不佳，库存处于近几年低位。马来种植园劳动力以外来务工人员为主，疫情导致劳工短缺限制马棕产能释放。印尼本国劳动力丰富，棕榈油产量较高，产地棕榈油总产量上升。受出口及国内消费较高影响，印尼棕榈油库存偏低；加之马来棕油库存恢复缓慢，产地棕榈油总库存仍处于历史相对低位。

　　印度5月进口棕榈油76.96万吨，环比增9.66%，同比增92%；进口增加主要得益于开斋节需求增加。不过受疫情严峻影响，6月前半月印度棕榈油进口下降。目前印度棕榈油港口库存在20万吨附近，且没有明显回升迹象；印度豆棕油价差在250-300美元/吨高位区间波动，促使豆棕替代，市场倾向于相对便宜的棕榈油。整体来看，疫情缓和后，印度棕榈油仍有补库需求。

　　可再生能源领域值得关注。

　　近期豆类油脂回调的诱因是拜登政府关于在生物燃料方面对炼油商提供某种豁免的消息对一直以来最为市场看好的生柴市场的冲击；不过长期看，油脂食用消费相对刚性，增长点仍在工业需求上，且可再生能源有较强的政策支撑(如，美国对生物柴油生产每加仑补贴1美元，印尼有对应的产业基金)。2020年美国生柴消耗豆油380百万吨，同比增14.5%；2021/22年度生物燃料用豆油预估120亿磅，同比增26.3%，USDA6月报告美豆油新旧作库存均下调10百万磅。美国RIN价格在6月8日到达历史高位200美分/加仑，近期受政策影响回落至6月14日的177美分/加仑，综合成本考虑对应美豆油价格在70美分/磅以上。

　　印尼棕榈油产业基金截止4月底预估为11-18亿美元，基本回升至2020年初期水平，资金充足；2021年1-4月印尼生物柴油产量为294.6万千升，略高于去年同期的290万千升。POGO价格自前期600美元/吨以上回落至300美元/吨以下的历史正常区间，炼油厂生柴成本降低，可能会刺激生柴生产。

　　再来看国内情况。5-7月国内大豆进口到港量基本在950万吨以上，8月预估略有下降至800万吨，国内大豆供应充足；油厂压榨开机率逐步上升，5月国内大豆压榨量累计达830多万吨，5月下旬及6月前半月，大豆周度压榨量基本维持在200万吨左右。2-3月国内棕榈油进口量较低，4月进口有所回升；5月底至6月上旬国内棕榈油进口利润窗口打开，进口商买船增加，预计7月后棕榈油进口到港量偏高，或助推国内棕油累库。

　　2019年中加关系僵化，中国进口加拿大菜籽减少，近两年国内加大菜籽油进口力度，2020年及2021年国内菜籽油进口量整体偏高，尤其2021年4月进口量达34万吨历史高位。

　　2021年由于价格高企及前期合同备货，油脂现货整体成交低于往年正常水平。国内豆油库存自4月份的历史低位缓慢累库至目前的80万吨附近；棕油库存在40万吨以下，仍未有明显的止跌迹象，而且从历年棕油库存走势上看，目前国内棕油处于去库阶段。农业农村部中国植物油供需平衡表显示，2021/22年度国内植物油整体供应相对充足；而豆菜油商业库存偏低是因为有部分油脂进入国储库，后期抛储仍然是个雷，值得关注。

　　相对应的豆粕库存回升。当前国内生猪产能恢复良好，阶段性供给充足。由于节前压栏及二次育肥，生猪出栏量及出栏体重均增加，上半年全国生猪出栏量同比增速基本维持在20-30%；出栏标猪体重有非瘟前的110-120公斤/头增加至140-150公斤/头，部分甚至超过200公斤/头。生猪产能恢复，饲料需求增加，玉米价格高企，企业调整饲料配方，小麦等替代增加，抑制一部分豆粕需求；2021年小麦、稻谷、大麦直接替代量预估达4000万吨，替代玉米近3500万吨，替代豆粕约500万吨。目前饲料企业豆粕物理库存基本维持在9天左右，在途库存充足，豆粕现货成交整体偏低，6月豆粕库存再次回升，后期或抑制油厂开机率。

　　产业链矛盾

　　整个产业链上下传导不畅，油厂高开机与低利润并存，养殖行业高饲料成本与低利润并存。对于后期榨利的回归，一是体现在当天气极为不利时豆粕价格上涨幅度大于美豆；另一个体现是当天气有利美豆增产时豆粕价格下降幅度低于美豆。对于养殖行业目前生猪出栏体重并没有明显下降，5月下旬生猪养殖行业全面亏损，生猪产能仍在恢复；需求与往年相比仍有进一步释放的可能。

　　目前处在猪周期的下半段，随着持续亏损中小企业退出市场，规模企业扩产能抢市场，这部分用以弥补中小企业退出的缺口，当该缺口不能弥补时猪价或出现反弹，企业有盈利点出现。

　　后市展望

　　CFTC基金美豆净多持仓在4月28日创下年内最高水平后连续6周下滑，对1600美分期价追涨意愿不强，目前CFTC基金美豆净多持仓处于年内相对低位，等待新的利多出现。国内豆棕油9月基差均处于历史高位，菜油9月基差位于历史运行区间的上沿，豆粕基差中性，油粕比区间波动幅度较大。

　　油脂交易逻辑：

　　短期，政策消息打破市场平衡，叠加美豆生长条件改善减弱了油脂做多动能，导致油脂短期回调及波动加剧。

　　中期，关注供应端变化，10-11月前菜籽、大豆、葵花籽集中上市，三季度马棕增产、国内油脂累库等都可能压制油脂价格；四季度国内消费旺季对油脂有一定的支撑。该阶段关注点在马来劳工问题和美豆优良率上。

　　长期，油脂长期需求增长点在工业需求上(可再生能源领域)，食用需求相对刚性。

　　策略展望：

　　马棕和美豆产量还有变数，国内油脂库存恢复与基差回归尚需时日。总体而言，油脂处于绝对价格高、短期边际消息偏空、中期供给担忧仍在的格局；短期情绪主导，消化利空及高位风险后，将再度回归基本面题材，预计下半年难有流畅的单边行情，建议关注菜棕、菜豆价差及油粕比走势。

　　(文章来源：美尔雅期货)