第一部分 前言概要

本月国内三大油脂出现逆季节性走强，品种间走势分化。其中棕榈油再次领涨豆油和菜油，印尼出口供应现不确定因素叠加国内高倒挂令近月合约出现软逼仓。虽豆棕价差趋势性走缩，令屡次抄底的人受伤不已，但豆油自身基本面依然偏强，紧供应低库存依然为主线。相对比，前期市场最为看好的菜油在1月后市场屡传抛储，同时需求较差库存去化不及预期，走出独立转弱调整行情，令菜豆菜棕价差缩小达到1500点。

本次月报从国际市场分析、国内产业现货分析以及宏观博弈面分析三个方面来回顾本月植物油市场行情，并预测未来可能发生的情况。

第二部分 国际市场供需形势分析

(一)马来西亚棕榈油市场—低产期伴随弱需求，印尼限制出口传闻干扰

12月马来半岛受过量降水影响产量降幅超预期，令库存再度下降至158万吨低位。但1月至今前期降水最为严重的马来半岛地区天气转干，暴雨情况好转，sppoma数据显示1月产量数据环比降幅逐步收窄。目前根据海外各大机构预估，2022年1月马来毛棕榈油产量环比下降12-16%，与往年1月平均降幅基本一致，因此前期市场的炒作热点——短期降水过剩问题已逐步被市场交易消化。中长期角度看，劳工的引入仍在兑现中，马来缺乏种植园工人32000名，近期印尼政府同意输出10000名劳工解决马来种植园劳工缺乏的问题。因此，在劳工逐步引入叠加短期降水不利影响消除后，我们仍可以期待2月以后马来毛棕油产量的恢复。

相对于产量不及预期，马来的出口近期持续较差。根据its以及amspec等机构的预估，1月马来出口较12月环比下降30-40%，其中出口的下降主要体现在对中国、印度和欧盟出口的急剧下降。除此之外，1月初至今国际豆棕价差始终不及20美金，意味着棕榈油的性价比丧失。按照当前市场对供需两端的预估，1月马来大概率累库10万吨至170万吨左右，出现利空性驱动，但1月中旬印尼屡次传出可能限制棕榈油的出口以此来抑制国内的高价植物油，令国际端供应出现较大不确定因素，马棕油价格持续上行。印尼政府最终表示并不会限制棕榈油的出口，未来马棕油的主要价格驱动可能再度回归至自身产量需求等供需情况。

(二)印尼棕榈油市场—近端偏紧，出口事实核准制

印尼传言将限制棕榈油的出口以抑制国内高企的食用油价格，加速了近期马盘和国内价格的上涨。但随后公布印尼并不会抑制棕榈油的出口，也不会改变当前执行的生柴政策，但会在1月24日起实施“出口许可制“，即政府要求植物油出口商在出口之前需要首先获得贸易部发放的出口许可证，并且需要申报在国内的销售情况。政府此举旨在加强出口有序性，以确保国内供应安全，新推出的出口许可证政策不会对出口造成多少影响。

印尼这一举措令国际棕榈油供应预期紧张价格出现上涨，而相反利空于国内价格。印尼棕榈油三分之一用于国内消费(食用及生柴)，其余三分之二用于出口。目前市场认为印尼的这一举措偏于“官僚性”，即并不会彻底限制棕榈油的出口，因将会对产业以及政府营利造成较大不利影响，同时暂时也不会改变当前实施的B30生柴计划。

当前印尼棕榈油供需偏紧，截止10月末印尼库存仅340万吨，11月库存因出口较差可能存上浮空间，但幅度依然有限。1月印尼毛棕油出口税和出口关税总和继续维持最高级别375美金/吨。12月以来印尼产地产量因洪水而不及预期，预计一季度印尼棕榈油库存继续维持偏紧态势。

(三)国际软油市场

(1)豆油—美豆油生柴消费创新高，短期库存压力依然较大

随着国际原油价格的上涨以及前期植物油价格的回调，美豆油生柴消费量自2021年10月以来不断刷新历史记录。具体而言，美国生柴产量四季度持续上升，同时美豆油生柴添加比例也企稳回升。以12月为例，美国传统生柴产量增长至54.8万吨，为2018年12月以来的新高；同时，可再生柴油RD产量持续飙升至37万吨，创下历史记录，令2021年全年RD总产量达到270万吨，较2020年增长高达100万吨。因此可以看出，12月BD和RD总产量增长至92万吨，同环比均大幅增长。除此之外，随着前期美豆油价格的回落，11月以来美豆油生柴掺混比例企稳回升，预计四季度美豆油生柴月均消费量增长至40万吨，远高于去年同期的32万吨。虽生柴消费超预期，但美豆油食用消费依然无亮点，四季度美豆油食用消费同比大幅走弱，或因疫情反复下食用消费缺乏亮点所致。

虽需求回暖，但美豆油供应压力较大。12月美豆压榨量增长至历史新高，同时本年度美豆出油率较高，usda在1月报告中上调了美豆油出油率亦确认了这一事实。截止12月末，美豆油库存继续季节性攀升至90万吨以上，远高于往年同期水平。从库销比的角度看，美豆油的供需压力可能继续因库存高企而持续一段时间，而后随着RD生柴产量的继续增长进一步拉动美豆油需求而加快库存的去化，届时美豆油供需将再度走向偏紧。近期美豆油价格将继续在底部50美分以及压力位65美分间区间震荡。

南美豆油供需分化，其中本月巴西政府宣布将在2022年全年贯穿B10生柴计划，消除了前期市场预期的未来不排除再度调整计划的预期。巴西豆油生柴消费的下降只能通过豆油出口来释放国内的供需压力，当前巴西豆油库存高企。而相对比，阿根廷豆油库存水平偏低，一方面帕拉那河水位偏低令油粕出口困难，油厂不得不降低大豆压榨量，另一方面阿根廷对欧盟生柴出口维持高位，令近期阿根廷豆油库存较为紧张。

(2)葵油—1月国际葵油价格承压，国际葵籽库存高企

10-11月两大葵油主产区乌克兰和俄罗斯葵籽压榨量因农户惜售而低于去年同期，本年度创纪录的供应压力迟迟未能体现。因农户惜售，截止12月末主产地葵籽库存远高于往年水平。12月乌克兰葵籽压榨量回升，葵油出口量增长至69万吨。随着进入1月后，产区葵籽销售压力较大，国际葵油价格最先松动，目前较豆油的贴水持续扩大，也较菜油和棕榈油等其他品种更具性价比。预计今年葵籽压榨量为“旺季不旺淡季不淡”，随着进入一季度后期以及二季度后，国际葵油价格将因压榨供应的增长而承压，未来可能吸引印度及中国等买家转至采购黑海地区的葵油。但目前乌克兰和俄罗斯政治局势不稳定，需额外关注局部冲突升级后对葵油贸易的阶段性影响。

(3)菜油—欧盟菜油价格回落，加拿大菜油供应依旧紧张

前期欧盟菜籽和菜油价格持续较加菜籽菜油升水，反映出当前主销区的紧张态势。但近期欧盟菜油价格略有回路，可能与澳大利亚菜籽确认超预期丰产后采购增加有关。主流机构预估本年澳籽产量较去年的400万吨大幅增长至600万吨，短暂弥补了加菜籽供应的紧缺，令近期全球菜籽菜油价格高位松动。但即使澳籽丰产，也难以弥补本年度加菜籽高达600万吨的减产幅度，全球菜系商品仍处于匮空状态。

加菜籽出口和压榨数据仍远不及预期。12月加菜籽压榨量进一步回落至70.5万吨，远低于往年同期的旺季水准；同时，12月加菜籽出口量也继续大幅下降至55万吨，远低于往年水平。加菜油价格将继续受到供应端的紧张支撑而维持较高升水，但值得关注的是近期欧盟价格若持续松动，加拿大需求的流失可能令菜系价格有一定高位回调的可能。

第三部分 国内产业及现货供需

(一)国内豆油—紧供应、低库存

因前期终端和渠道库存偏低，叠加3月前国内大豆供应偏紧，1月以来终端企业大量采购2-3月基差合同，同时积极地为年前补库备货。1月国内豆油成交氛围较好，其中成交以远期基差合同为主。现货端来看，本月豆油表观消费量较12月小幅增长，节前备货下豆油刚需表现明显。需求恢复，而供应整体较为紧张。预计1月油厂大豆压榨量较12月持平而难以明显增长，即将进入春节假期油厂开机率普遍下降，豆油供应难有增量。截止1月中旬，国内豆油库存继续小幅下降至78万吨，远低于往年同期水平。节前备货以及供应吃紧令一级豆油现货基差本月继续高位上浮，目前基差南方偏高北方偏低，其中广东基差维持1000元/吨以上的高位。

预计春节后因供应紧张持续，豆油库存可能继续小幅下降。虽国内疫情零星反复，但对油脂的消费打压力度有限。需要注意的是，当前豆油绝对基差水平过高，而年后的时间段为传统消费淡季，届时基差仍有高位回调的可能。

(二)国内棕榈油—高倒挂依然是国内市场最核心的矛盾

1-3月国内棕榈油到港缺口显著，叠加印尼屡传限制棕榈油出口加重了供应端的紧张情况，近月合约持续刷出新高而再现软逼仓行情。近期国内进口利润再度恶化，其中3月船期进口利润由前期的-800倒挂加深至-1100元/吨。即使近期国内新增少量2-3月船期采购，但新增采购数量较少，依然难以解决国内的供应问题，缺口仍然存在。

国内豆棕现货价差近期再度缩小至负值，可想而知低度棕榈油的消费近期再度被打压至刚需状态。1月以来食品厂刚需补库，短暂提振了需求，但绝对消费依然不及往年同期。年后需求淡季下，当前1200元/吨以上的现货基差有回落的空间，届时配合产地供应恢复，不排除基差月差甚至单边有回调的可能。但需求并非最为核心的矛盾，毕竟棕榈油是存在刚需支撑的。未来国内进口高倒挂何时解决进口采购，以及产地供应何时恢复是最为关键的因素。按照目前的进口预估，国内棕榈油库存将继续维持30多万吨的偏低水平。

(三)国内菜油—弱现实、强预期

菜油的供需矛盾大致可以总结为弱现实强预期。弱现实主要体现在菜油当前并不算低的港口库存以及旺季不旺的需求上。前期菜豆现货价差高达3000元以上，菜油与玉米油价差高达2000元以上，菜油的需求明显受到替代抑制，令库存去化缓慢。供应方面看，2021年四季度菜籽压榨和菜油进口累积供应量较去年同期下降15万吨，其中菜油进口量较高峰时期的20万吨以上下降至10万吨以下。供应确实高位回落，但需求旺季不旺令库存降幅不及预期。

菜油的强预期体现在近期以及二季度后随着菜籽和菜油进口量的下降，未来将令港口库存在二季度后下降至20万吨左右。因此，菜油的相对强势仍需一定时间，未来菜豆价差以及菜油59月差仍有可能企稳走强。

第四部分 宏观&博弈面

植物油期货偏强的投机性，以及与生物能源需求联动的特性，令宏观以及博弈资金面成为基本面研究中不可或缺的一部分。长期趋势来源于基本面，而短期的波动及涨跌幅来源于情绪资金面。

1月国际原油价格突破大涨

奥密克戎损伤力不大，海外各国纷纷解封，原油需求预期好转。供应端持续偏紧，库存维持多年新低，原油价格持续突破新高。原油势头强势也间接带动了植物油价格的上涨。

工业品价格持续走强

黑色系商品本月继续走强，品种分化。整体大宗商品多头氛围浓厚。

第五部分 行情展望

①国际市场：印尼可能限制棕榈油出口令棕榈油供应预期愈发紧张。1月马来库存因出口较差可能明显增长。软油价格因葵油价格下跌而具有一定回调压力。未来需关注降水缓解同时劳工问题解决后棕榈油产量的恢复情况。

②国内产业现货：国内棕榈油高倒挂难以解决，伴随年前备货，近月软逼仓行情持续。国内豆油低库存紧供应，预计年后库存继续下降。国内菜油弱现实强预期，二季度后有望继续转强。

③博弈&资金&宏观面：本月国际原油价格突破大涨，情绪上带动植物油走势。同时，工业品价格同样企稳走强。宏观面看近期vix指数增加，临近春节盘面波动率将加大，注意风险控制。

　　(文章来源：银河期货)